医美暴利热钱赛道，医美机构转型者居多多

在资本市场上，医美一直被视为暴利的热钱赛道。去年，医美产业上游登陆A股市场，今年7月，再次入港股。

作为上游行业的产品开发商，“卖铲子”的盈利程度，已经深深地印在了大众的脑海中。

然而，作为产业链的核心环节，连接上下游，医美机构受到的关注却不如上游。

2019年底以来美容院取名，医美机构积极拥抱资本浪潮，行业并购日趋活跃，其中大部分具有变革性。

2016年4月，朗姿以2520万元收购韩国梦幻集团30%股权，切入医美行业;同年6月，以3.27亿元收购米兰白宇、景福两大中医美容品牌，2018年1月，朗子股份有限公司以2.67亿元收购西安高生医美医院100%股权。

2017年完成90%股权收购，开始自主布局医美医院。

2021年，奥园咪咕收购连天美55%股权，获得2家区域医美头部机构。

资源越来越集中于头部，就在传统行业转型为医美的时候，老牌医美机构也在盯着上市之路。

8月3日晚间，私家连锁医美（以下简称意美儿）正式向港交所提交招股说明书，拟在主板上市，海通国际为其独家保荐人。

医学美容的先驱，出生于媒体人

2017年6月，德勤发布中国医疗美容市场分析报告，对怡美尔给予了相当高的评价，认为：

整体来看，易美尔营业收入高，是国内连锁品牌，未来有相当实力争夺行业龙头。

不过，Immel的创始人兼CEO王永安对此却相当漠不关心，他认为：

无论行业如何

洗牌和公司如何排序，Immel一直这样做，并将永远是行业中的“合格傻人”。

冷漠是有原因的，早年经历过人生挫折的王永安，从生活中学到了这些东西。

当我第一次选择做美容医学时，我正处于人生的低谷。在从事医疗美容业务之前，他曾担任过交易员、投资者和记者。1996年生意失败后，他发现了以色列研制的一种装置，叫做激光强脉冲皮肤治疗装置，可以使皮肤半透明，于是他把这台机器介绍给中国大陆，并命名为：光嫩肤治疗装置。

1997年，王永安在北京市海淀区东胜乡创办了第一家医美机构——红十字会健祥整形医院（后更名为“一美尔建香医院”），成为民营医美机构第一批吃螃蟹的人。

因为当时的中国人还缺乏美容整容的概念，出身于媒体的王永安策划了一场重大的营销活动。通过打造中国首个人造美人郝露露，将怡蜜将整形行业公之于众，对中国整形行业具有开创性意义。

医美行业终于开始逐渐被中国大众所接受。

媒体人独特的敏锐度，让伊美尔领先于几乎每个行业新技术的引入和行业新热点的诞生。经过这么多年的发展，伊美尔经历了几轮融资，赢得了众多机构的青睐，包括鼎晖投资、大悦资本、华泰紫金、华平投资、联想资本、天图投资等。

可以说，王永安确实选择了一条有成长的赛道。

随着2019年热钱的涌入，医美市场开始从野蛮增长走向规范化发展。2019年新增企业数量为4482家，同比下降约10%，长期来看，非正式医美机构将继续被取缔，正规医美机构将被突出包围。

截至IPO，王永安、王牧远

父子为实际控制人和共同行动者，两人通过安建恒源合计持有伊梅尔19.09%的股份，另外王永安单独持有约28.88%的股份，王牧远单独持有约1.34%的股份，两人合计持股49.31%。

此外，华平持股22.29%，珠海跃合持股6.68%，米瑞世斌持股9.12%，米瑞秒晖（员工持股平台）持股2.38%。鼎晖在股东中也可以看到。

中国医美市场拓展潜力巨大，一美尔在北方机构中排名第一

Immel成立于1997年，是中国历史悠久的美容医疗机构，以非手术美容服务为核心发展战略。

根据Frost & 的数据，招股书引用了全球美容服务市场的总收入将从2016年的1149亿美元增长到2020年的1375亿美元，复合年增长率为4.6%，预计到2025年将达到1916亿美元。

其中，中国作为全球增长最快的医疗美容服务市场之一，目前在医疗美容服务市场排名第二，约占全球医疗美容服装市场的14.7%。根据弗若斯特沙利文的测算，2019年中国医美服务市场总营收约为215.29万美元，约合人民币1425亿元。

但考虑到渗透率，中国的水平仍然很低。2019年，中国的美容服务渗透率仅为2.5%，而韩国为12.7%，美国为6.5%。在日本，这一比例为4.8%。

与韩国相比，中国有五倍的提升空间，甚至与日本相比，还需要翻一番。

从客户单价来看，非手术患者人均成本有所下降。

2016年，

非手术患者在医美治疗中的平均消费为3494元，这一数据在2020年已降至3418元，预计从2021年的3397元继续下降到2025年的3268元。2016年美容手术平均消费1.25万元，2020年1.23万元，预计2021年市场消费1.26万元，2022年1.29万元。不过，或许随着行业整合的趋势，预计会降至1.23万元左右。

随着国内医美行业的逐渐崛起，医美行业已经形成了清晰完整的产业链美容院取名，上游高毛利产品和中下游连锁民营医院是未来的主要投资方向。

医美产业产业链主要包括三个核心环节：1）上游原料和制药设备供应商，主要从事透明质酸、肉毒杆菌毒素、胶原蛋白等原料和激光美容仪器的研发和生产。2）中游服务机构，主要包括公立医院整形美容科、民营医美院及多家小型诊疗机构。3）下游获客平台，主要包括线下美容美发、SPA会所、医院等分流机构、线上搜索平台、线上垂直医疗美容健康平台。

从市场启蒙的顺序来看，我国医美还处于起步阶段。在行业进入成熟阶段之前，行业的增速更多来自于需求侧和价格侧的影响。

从供给侧看，国内整形市场逐渐成熟，医美行业的走红吸引了大量参与者。根据前瞻产业研究院的数据，2019年，全国获得医美机构牌照资质的医疗机构约有1.3万家，包括医美科、专科医院、门诊部和综合医院的诊所。其中，医院医美机构占比29.1%，门诊医美机构占32.9%，临床医美机构占38%。正规机构占比仍然较低，监管更严的背景对合格的监管机构有利。

从需求端来看，一方面是由于对医学美容的追求

另一方面是资本，流量效应、网红和明星效应叠加，医美受众的年龄圈不断扩大。新氧大数据显示，2018-2020年35+医美消费者占比从3.37%提升至4%，2018年36-40岁及以上医美渗透率仅为0.51%和0.04%，大于美国35+年龄组13%的渗透水平。而对应国内36岁及以上人口近50%的高比例，国内成熟医美的消费潜力远未释放。

根据

招股书引用的数据显示，民营机构目前主导着所有医美机构，2020年约占中国医美市场总量的82%，预计从2021年的1136亿元增长到2025年的2447亿元，复合年增长率为21.1%。

作为一家成立于1997年的老牌医美机构，意美尔是中国民营医美市场的重要参与者。

在所有竞争对手中，如果按医美服务收入计算，Yimel在全国市场排名第四，在华北市场（秦岭-淮河以北）排名第一。其中，依

米尔以非手术诊疗为发展重点，按非手术收入计算，依米尔居全国第三、北方第一。

增速放缓，毛利率低，这个生意难做？

如中所述上

一篇关于爱美科的文章，在医美产业链上下游，最赚钱的是上游产品厂商，毛利率高达90%，艾美客最近一个季度92%的毛利率也可见一斑。

相比之下，医美医疗机构的生活就没有那么滋润了。

从毛利率来看

整体医美机构在60%左右，全产业链毛利率高于代理经销商。

Immel成立于1997年，也是私人医疗保健正式获得合法地位的一年，因此Yimel可以当之无愧地称为医疗美容机构的鼻祖。

但显然，产业链环节深刻影响着伊梅尔的发展空间，其毛利率不超过60%的水平。

2018年至2020年，伊美尔实现营业收入分别为6.61亿元、7.39亿元、8.11亿元，同比增速分别为12%和10%。与上游相比，这种收入增长率并不高。

非手术服务收入占比逐年上升，从2018年的68.2%上升到2020年的73.9%。在非手术业务中，主要专注于注射美容诊疗，包括透明质酸、面部填充剂、肉毒杆菌毒素等。

同期，Immel的毛利率分别为53.7%、51.6%和53.6%。

这

2021年第一季度最新数据显示，Immel营业收入2.71亿元，毛利率54.1%。

从Immel披露的成本结构来看，超过50%是库存成本。

也就是说，每当Immel从客户那里赚到1000元时，运营成本就要近500元，其中200多块是各种假肢、注射剂、护肤品、药品等医疗耗材的成本。其他 200 个是员工成本和折旧。

这与产业链上游医疗美容产品制造商的利润构成相去甚远。

要知道，艾美克的所有成本只占收入的8%。

价格的差异，首先是为了满足医美产品厂家的利润，

其次是为了满足代理商的利润，一层层剥到医美机构手中，产品涨价十几倍。以Hi Body为例，如果一个Hi Body的成本是30

块，那么它的出厂价是360元，这是代理卖家得到的价格，当它从代理销售转移到医美机构手中时，这个Hi Body的价格已经上涨到468元。

根据库存成本

占收入的25%以上（约占成本的50%，其中一半是库存成本），最终终端消费者注入的嗨体价格应接近2000元。

因此，医美机构的费用非常高，注射填充剂的价格在1000-15000之间（招股书没有区分具体产品类别的价格）。

每人单次咨询的平均费用高达2000多元。

按照浙商证券此前的测算，单一医美机构本身就有“时机”、“位置”和“人”的天花板。

以单价高的隆胸手术为例，一般需要2.5小时左右（手术室消毒半小时），需要1个专业手术室、1个医生、1个医疗助理和2个护士。考虑一家拥有4个专业手术室和4名外科医生的中型美容医疗机构，如果所有隆胸手术都在1天内进行，考虑超负荷10小时，一天只能完成16次隆胸手术。在

非手术项目中，例如注射剂，比客户贵，需要半小时，在相同的10小时内，只需1个治疗室，1名医生，1名护士和80次注射就可以以更少的人手完成。

这

1个高端产品价格在15000元左右（有时超过1次单次治疗），日收入在120万元左右，非手术项目复购率高，是长期可持续现金流的重要来源，因此非手术项目占比持续上升。

事实上，正规的医美机构根本就不赚钱

一个原本要花30块的透明质酸给一家医美机构，现在却是468块，这还不是最可怕的;

某医美机构以468件向消费者销售了近2000片透明质酸，这还不是最可怕的。

最可怕的是，在这样的情况下，伊梅尔没有赚钱。

因为，

剩下的540元营业额1000元还要承担员工的工资，做推广和营销，以及各种办公费用。

近三年，伊梅尔的净利润分别为-1亿元、-1.18亿元和828.6万元，最终在最近一个季度出现了可观的利润——1005万元。但与营收相比，净利润率仅不到4%。

2020 年，最关键的费用减少反映在间接费用和销售费用上;但从2021年第一季度和2020年第一季度的对比来看，规模效应或许是最重要的。

与之前上市的医美品牌相比，易美儿布局最早，营收达到8亿以上，基本排在第一梯队。

就机构数量而言，

一美尔在北京拥有三家专科医院和两家专科门诊部，此外还在天津、青岛、济南、西安设立或收购医美机构，目前共有9家机构，比此前在香港上市的瑞丽医美机构数量还要多，但与新华医疗等转型机构相比，数量远远不够， 拉芳和朗子。

关于筹款目的，Immel表示，将主要用于升级医疗机构，建立新的医疗机构以及收购医疗机构。短期

内，医美机构面临的问题是黑人机构太多。根据艾瑞咨询的数据，现阶段常规医美用户范围为400万至600万，黑人医美用户范围为1000万至1200万。黑机构通关后，正规医美机构将直接继承2倍新客户群。

但早期布局商将有更多时间稳定第一波客户，打磨运营体系，提前一步完成合规，并有更强的禀赋投入后续竞争，有望收获更大的价值。

单个医院容量的天花板意味着通过收购扩大规模已成为一种高效的扩张模式，并且最能实现规模。

这也体现在伊梅尔的商业计划中，从长远来看，这或许会成为与竞争对手竞争的重要方式，关键点是可复制性。

短期来看，医美机构还处于黑人机构的混乱时代，单个机构的运营效率和资金非常重要。在确保合法合规的前提下，如何通过经营进一步实现高收入增长和规模化盈利是当务之急。