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    片仔癀分拆化妆品上市,下一个珀莱雅?

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    • 双11临近,各化妆品品牌即将迎来一年中的“高光时刻”。

      在中国,化妆品是一个极具潜力的成长类消费市场。国家统计局、中商产业研究院数据显示,2015年至2019年,我国化妆品类零售总额规模自2049亿元增长至2992亿元,年平均复合增长率达到9.9%。

      近年来,随着颜值经济兴起、国产美妆护肤品受认可度提高,国产品牌的春天似乎已经来到。在这样的背景下,片仔癀(600436.SH)10月24公告披露,拟筹划控股子公司(片仔癀化妆品)分拆上市。

      根据三季报数据,片仔癀2020年前三季度营收50.7亿元,同比增长16.78%;其化妆品、日化板块收入6.49亿元,同比大增44.07%,占总营收的12.8%,是主营业务中增长最强势的板块。

      但是,在A股上市公司中,化妆品公司的普遍估值似乎不及片仔癀,这是不是意味着如果分拆化妆品公司上市,并不能帮助其获得更高的估值和市值?片仔癀化妆品旗下拥有“片仔癀”、“皇后”等品牌,其产品又是否具备核心竞争力呢?

      片仔癀的化妆品资产质地如何?

      业绩高增长、股价翻番的背后少不了“特许经营”和化妆品的助推

      今年,片仔癀市值实现翻倍,最高突破1600亿,超过云南白药(000538.SZ)成为A股中药股中的市值“一哥”。

      一直以来,片仔癀凭借自己的核心产品中成药——片仔癀,在医药界占据一席之地。片仔癀主要用于急慢性病毒性肝炎、痈疽疔疮、无名肿毒、跌打损伤及各种炎症,原料包括麝香、牛黄、蛇胆和三七等。

      作为国家绝密级配方,国内只有片仔癀和云南白药不公开全部成分的药品。片仔癀成分不明、具体成分效用不明、制作工艺不明,这是其护城河所在,一方面对潜在竞争者来说很难仿制,另一方面在面对下游客户时有极强的解释权和议价权。

      由于近年来天然麝香配额供应停止后供不应求、另一原料天然牛黄也不断涨价,片仔癀已借此多次提价,从2005年的130元/粒到目前近600元/粒,涨幅近360%。

      竞争壁垒高,加上名贵药品有提价空间,片仔癀这些年的业绩表现非常不错。2015-2019年,营收从18.86亿元增至57.22亿元,年复合增速达31.98%;归母净利润从4.67亿增至13.74亿,年复合增速达30.97%。ROE近三年保持在20%以上。

      片仔癀分拆化妆品上市,下一个珀莱雅?

      从数据来看,2015年至2019年,片仔癀化妆品收入由1.81亿元增至4.30亿元,复合增速24.17%;同期净利润由0.23亿元增至0.81亿元,复合增速36.34%。可见片仔癀业绩飞增,少不了其化妆品业务的助力。

      片仔癀分拆化妆品上市,下一个珀莱雅?

      2020年上半年,片仔癀化妆品实现营业收入3.3亿元,净利润7422.45万元,营收和净利润分别占总营收和总净利润的比例为10.17%和8.55%,半年报业绩已接近去年全年。根据片仔癀第三季度经营数据,其化妆品和日用品板块实现营收6.49亿元,同比增长44.07%,增速超过其他板块。

      现如今,片仔癀计划启动分拆的控股子公司,正是化妆品业务经营主体,福建片仔癀化妆品有限公司(以下简称“片仔癀化妆品”)。

      片仔癀化妆品旗下拥有“片仔癀”、“皇后”等品牌,产品覆盖护肤品、清洁洗护等系列,渠道上则有百货专柜、日化店、药店连锁、体验馆、体验店、电子商务及商超等多种销售网络。

      从知名药企,跨界做化妆品,天然带有品牌优势。不过,精明的化妆品消费者可不吃中药的那套逻辑。

      片仔癀最早的产品,同时也是比较广为人知的化妆品是“皇后片仔癀珍珠霜”和“皇后片仔癀珍珠膏”,主要功效用于保湿、祛痘、淡化色斑。比较吸引消费者的点是,这些化妆品中加入片仔癀作为成分。

      但是,产品是否真的好用,还得打个问号。片仔癀本身具有一定的消炎功效,但是加在护肤品中能发挥几分作用?而且,实际上产品中片仔癀含量并不高。两款产品中,排在成分表前面的主要是水、甘油(保湿)、鲸蜡硬脂醇(乳化)、液体石蜡(顺滑)、棕榈酸异丙酯(柔顺)、甘油硬脂酸酯(乳化)等,这些成分属于基质类成分,大部分乳霜都会包含,然后才是“片仔癀”,排在所有成分的第9/10位。意味着在这些产品中,片仔癀成分占比可能不到1%。

      这种“说不清”功效的属性,并没有给片仔癀化妆品带来口碑,早期产品只能算小众。

      片仔癀化妆品真正有起色,也就是近两年的事。主要得益于其不断在做产品上的创新,一方面优化产品矩阵,增加高端产品,另一方面改进产品配方。

      根据片仔癀2019年年报,片仔癀化妆品业务的“3+3+1”产品线逐渐清晰。目前,产品线包括雪肌无暇润白系列、凝时素颜紧致系列、御润鲜妍保湿系列三大高端护肤产品线;珍珠臻白系列、灵芝臻养系列、仙泉凝水系列新三国大众护肤产品线;以及特色特殊护理系列产品线。

      以“凝时素颜紧致滋养霜”为例,这款产品零售价329元(50g),“皇后牌片仔癀珍珠霜”零售价30元(25g),价格区分明显。

      相比早期乳霜类产品,凝时素颜紧致滋养霜中添加了菜蓟叶提取物(抗炎舒缓)、烟酰胺(美白)、牛油果树果脂(保湿)、白池花籽油(保湿)、透明质酸钠(保湿)、棕榈酰三肽-5(促进胶原蛋白生成)等的成分。这些成分功效受过验证,同时也为一些知名品牌的产品所用。

      这也意味着,片仔癀在化妆品领域开始逐渐摆脱“中药”思维,开始用经营化妆品而不是药品的方式来适应市场。

      分拆提高估值 片仔癀的小算盘

      化妆品业务的估值水平要高于中药,分拆可以突出业务、提高估值

      目前,A股化妆品公司主要包括珀莱雅(603605.SH)、上海家化(600315.SH)、丸美股份(603983.SH)、御家汇(300740.SZ)。

      对比片仔癀化妆品和4家上市公司,从营收净利等财务指标来看,目前片仔癀化妆品营收较低,20年1-6月营收为珀莱雅1/4、上海家化1/11、丸美股份1/2、御家汇1/4;净利润不到珀莱雅1/2、上海家化1/2、丸美股份1/3,是御家汇净利润的2倍。

      片仔癀分拆化妆品上市,下一个珀莱雅?

      虽然片仔癀化妆品营收和净利润规模不大,不过增速较快,另外其70%的毛利率超过一众同行,净利率水平也不错,给未来发力渠道和营销留下了空间。

      从历史平均估值倍数来看,片仔癀PE在45X左右,珀莱雅56X、上海家化51X、丸美股份59X、御家汇122X。可以看到,化妆品上市公司估值水平更高。

      目前,片仔癀化妆品这家国产化妆品公司已经颇具规模,有扬帆之势,能否乘上国潮东风,能否成为下一个“国货之光”,能否成为A股化妆品龙头,则需要等待时间的检验了。

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